蔚来股权图谱：资本博弈与战略棋局

2025 年二季度，蔚来集团（NIO.US/9866.HK）的股东结构变动引发资本市场高度关注。从李斌通过超级投票权稳控公司治理，到中东主权基金 CYVN 的战略加码，再到宁德时代通过资本与业务双绑定深度介入，蔚来的股权图谱不仅是一部资本博弈史，更是新能源汽车行业从 “规模扩张” 向 “生态竞争” 转型的缩影。

一、控制权格局：超级投票权构筑的护城河

截至 2025 年 4 月 7 日，蔚来创始人李斌以 7.9% 的持股比例掌握 36.7% 的投票权，这一 “同股不同权” 结构在港股上市企业中极为罕见。这种控制权设计源于 2020 年蔚来与合肥国资的对赌协议 —— 李斌承诺通过超级投票权确保战略连续性，而国资则获得经济收益权。

这种设计带来双重效应：一方面，李斌得以主导换电网络建设、子品牌布局等长期投入项目，避免短期业绩压力干扰战略执行。例如，2024 年蔚来能源（NIO Power）独立融资 15 亿元时，李斌力排部分股东反对，坚持将换电站数量从 3000 座增至 4100 座。另一方面，超级投票权也引发治理争议。2025 年一季度财报显示，蔚来净亏损达 67.5 亿元，但李斌仍否决了部分股东提出的裁员计划，坚持自动驾驶和芯片研发投入。

二、中东资本崛起：重塑行业竞争格局的变量

阿布扎比主权基金 CYVN 的持股比例从 2023 年的 7% 跃升至 18.6%，成为蔚来第一大股东。这一变化背后是中东资本对新能源汽车产业链的战略卡位：

技术协同：CYVN 要求蔚来在中东市场优先部署换电网络，2025 年计划在阿联酋建成 50 座换电站，同时引入蔚来 BaaS 电池租赁模式。这种 “技术输出 + 本地化运营” 的合作，使蔚来在中东市场的竞争力超越特斯拉和比亚迪。

资本联动：CYVN 的投资并非孤立事件。2025 年 3 月，沙特公共投资基金（PIF）宣布注资宁德时代 10 亿美元，支持其在红海新城建设电池工厂。中东资本正通过交叉投资构建 “电池 - 整车 - 补能” 的闭环生态。

战略风险：CYVN 的持股比例已接近蔚来董事会席位提名门槛（15%），其可能通过提名董事影响蔚来的海外扩张策略。例如，在 2025 年 4 月的董事会上，CYVN 代表提出将欧洲市场预算从 20 亿元增至 50 亿元，引发管理层激烈讨论。

三、宁德时代深度绑定：换电江湖的权力重构

宁德时代通过 “资本 + 业务” 双路径渗透蔚来生态：

资本层面：2025 年 3 月，宁德时代向蔚来能源注资 25 亿元，获得其约 15% 的股权，并计划进一步增持蔚能（蔚来电池资产管理公司）至 20%。这种布局使其在蔚来换电网络中拥有话语权，例如要求蔚来新车型优先适配宁德时代的巧克力换电标准。

业务协同：双方联合研发的 180Wh/kg 半固态电池将于 2026 年量产，该电池采用宁德时代的 M3P 正极材料和蔚来的 CTP3.0 封装技术，成本较现有方案降低 20%。这种技术绑定使蔚来在高端市场的竞争力显著提升，问界 M9 等竞品被迫加速技术迭代。

行业影响：宁德时代与蔚来的合作打破了传统主机厂与供应商的博弈关系。2025 年 5 月，比亚迪宣布与欣旺达成立合资换电公司，试图复制 “宁德 - 蔚来” 模式，行业竞争从单一产品转向生态系统对抗。

四、国资退潮与机构博弈：股权结构的动态平衡

合肥国资的战略收缩：作为 2020 年蔚来 “救市” 的关键投资者，合肥建恒新能源基金的持股比例从 24.1% 降至不足 5%。这一调整反映地方政府从 “输血式投资” 转向 “市场化退出”，蔚来需通过其他渠道填补资金缺口。

机构投资者的策略分化：高瓴资本在 2024 年减持蔚来股票套现约 12 亿美元，转而加仓理想汽车；柏基投资（Baillie Gifford）则逆势增持，持股比例从 4.4% 升至 6.2%。这种分化折射出机构对蔚来长期价值的判断分歧 —— 部分投资者担忧其持续亏损，而长线资金则押注换电模式的爆发潜力。

散户股东的崛起：蔚来用户信托（NIO User Trust）持股比例达 2.86%，成为第十大股东。这一设计使车主群体通过投票权参与公司治理，例如在 2025 年 6 月的 ESG 投票中，用户代表否决了蔚来与某高碳排放矿山的合作提案。

五、未来挑战：控制权与生态化的双重考验

股权稀释风险：蔚来计划在 2025 年下半年通过港股增发募资 50 亿元，李斌的持股比例可能进一步降至 7% 以下。尽管超级投票权仍能维持其控制权，但过度稀释可能削弱股东信心。

股东利益平衡：CYVN 要求蔚来加大中东市场投入，而宁德时代希望优先保障电池供应，这种战略分歧可能在董事会层面激化。2025 年 5 月，蔚来宣布推迟欧洲换电站建设，转而优先满足中东需求，引发部分机构投资者不满。

技术路线博弈：宁德时代力推换电标准化，而蔚来坚持自主换电技术。双方在电池接口协议、换电设备标准等领域的分歧，可能影响合作深度。例如，宁德时代要求蔚来采用其开放式换电平台，而蔚来倾向于封闭生态以保护用户数据。

结语：资本棋局下的产业进化

蔚来的股权结构变迁，本质上是新能源汽车行业从 “烧钱扩张” 到 “生态竞争” 的微观投射。李斌的超级投票权、中东资本的战略卡位、宁德时代的深度绑定，共同构成了这场博弈的核心变量。当蔚来在重庆超级工厂的换电站与宁德时代的电池产线同步运转时，中国新能源汽车产业正在书写新的规则 —— 未来的竞争不仅是产品力的较量，更是资本协同、技术联盟与生态整合能力的综合比拼。而蔚来的股权图谱，正是解码这场变革的关键密钥。